11月13日，在中国外贸信托主办，《财经》杂志和《财经智库》承办的中国外贸信托财富论坛上，中泰证券首席经济学家李迅雷带来“全球经贸新格局下的资产配置与风险防范”的主题分享。
中泰证券首席经济学家 李迅雷
“今年我国最大的亮点是外贸出口，前三季度增长了6.1%。”李迅雷分析道，主要是因为两大因素，一是今年以来对非洲的资本品出口大幅增加，二是因为出口价格下跌。
关于“十五五”规划建议，李迅雷提及三大亮点：一是加速科技的自立自强，中国经济新旧动能转换进展顺利，未来政策的支持力度也会非常大；二是大力促消费，要让CPI、PPI合理回升，就得促消费，并需要推出财税体制等相应的改革；三是统一大市场，尤其在反内卷方面，如果明年PPI、CPI有所回升，对企业的盈利肯定有所改善，也会带来相应的投资机会。
展望2026年，李迅雷表示，GDP增长目标还是5%，财政政策方面，还是会推出增量政策，估计公共财政赤字率会从今年的4%提高到4.5%。货币政策方面，降息降准空间会有一定限制，但也应该还是会降。“我希望明年降息有20个BP，降准0.5%。从昨天刚出来的三季度货币政策报告来看，似乎也有降准降息的隐含逻辑，这对股市和楼市都是利好，但总体来讲，幅度有限。”他提到。
最后，谈到目前资本市场的机会，李迅雷指出：“在目前整个利率下行的大背景下，债券收益率有望下降；产业和企业的分化是大趋势，中国现在股市分化度还不够，需要有一个‘统一大市场’来合理配置各类要素，只有通过并购才能做大做强；随着美元主导的货币体系松动，全球货币体系再调整的机会下黄金值得长期配置。”
以下是部分发言实录：
李迅雷：各位领导，很高兴跟大家做一个交流，前面孙老师进行了宏观的分析，我也非常认可，PPT中也准备了有关宏观方面的内容，因时间原因，不多展开。
一、四中全会提到一句话“大国关系牵动国际形势”，实际也牵动了中国经济形势，也牵动了美国经济形势。中美之间的实力对比也发生了一定的变化，中国在崛起，美国虽然还是很强，霸主地位难以撼动，但毕竟其综合实力还是有所回落的，中国则在提升。
前面主持人说为什么现在消费那么弱？因为我国居民债务偏重，现在居民可支配收入中，用于还本付息的，平均每100块可支配收入中要还掉15元左右，虽然我们可支配收入也并不算高，但用于还债的比重比较高。如我国居民边际消费倾向也就是66%左右，而美国达到90%左右。
全球主要经济体的债务都在增长，通过居民部门、企业部门、政府部门的债务增长来推动经济，实现稳增长的目标，美国亦如此，这是为经济增长所付出的代价。经济学最起码的认知是为实现某一目标所付出的成本多大？如果付出的代价过大的话，就不符合经济学的基本原则，而是政治学，经济学讲的是机会成本，以多少代价来实现多大的目标。
中美贸易战打到后来其实就是“非贸易战”，即从科技战到产业链、供应链之战，最后可能还有金融战。目前中国优势比较明显，因为中国产业链是全世界最长的，供应链也是全世界最宽的。中国制造业增加值占到全球31%，或接近三分之一，而制造业增加值的计算都是按照人民币对美元的汇率来计算的，但这些年来，我国的PPI近三年来一直是负的，如果算产能的话，中国产能要占到全球40%左右，甚至更高，很多行业的产能在中国占比达到50%，甚至70%～80%，如果美国重新要让制造业回归的话需，要多少时间和重置成本？三、五年内是重建不起来的。
我这里做了一个表，哪些行业最容易“稀土化”？其实有很多，比如化学原料药，中国在全球的份额非常高，美国重新去做是需要很长时间的，大家一直在抱怨产能过剩，但反过来讲产能过剩也不是一无是处，毕竟我们成为全球第一大的出口国，中国的制造业产能遥遥领先，其他国家要替代中国制造业谈何容易？中国的成本优势、全球一流的基础设施、规模经济等都是其他国家望尘莫及的。
四中全会提到，我国具备主动运筹国际空间，塑造外部环境等诸多有利因素，其实是表明我们的筹码很多了。这对大家的资产配置也是一种提示，未来有可能经历惊涛骇浪，故要配置避险工具，如配置黄金，因为大国博弈的战略是着眼长期的。
2035年要实现中期目标，即人均GDP相比2020年翻番，在大的格局下面，在复杂的国际经贸形势下，中国的新型举国体制还是很有优势的。
二、当前我国经济特征与数据分析
今年国内GDP增速还是前高后低，有一定压力。前三季度消费增长4.5%，主要靠以旧换新起到了一定作用，但由于同比问题，下半年消费走弱。投资罕见负增长，主要还是受房地产周期影响，涉及大家对房地产最大类资产配置的看法问题。2021年房地产见顶之后，会跌到何时？我一直在思考这个问题，我只看租售比，租售比的倒数就是房子的市盈率，就像股票，我只看市盈率一样。市盈率具有国际可比性了，基本上估值水平就合理了。我国的租售比与国际平均水平比，那还是偏低的，比如全球核心城市的平均租售比为4%左右，我们现在约为1.8-2%，很多国家有房产税，将房产税1个百分点去掉之后，与中国租售比同口径的就是3%左右。
香港租售比接近5%，香港房价很高，但租金也很高，所以租售比比较合理，属于有投资价值的。我国楼市何时估值水平会合理呢？目前房价在跌，租金也在跌，故这一轮房地产的下行周期持续时间可能会比较长，当年日本楼市下行持续了20年，我们是2021年到现在为止持续了4年，这对于大类资产配置而言，楼市的配置比例应该下降。
今年最亮的亮点是外贸出口，前三季度增长了6.1%，10月由于去年的基数原因，出口增速略为负了，但全年出口还是不错的。主要还是几大因素，一个是我们向非洲的出口大幅增加，这跟我们向非洲进行资本输出有关，今年以来对非洲的资本品的出口大幅增加。
第二个原因是价格，中国以美元计价的货物出口价格指数，从2023年1月到现在已经下跌了18%，一方面是出口价格下跌，另一方面是人民币贬值，人民币较去年年末贬值了6.1%，人民币对欧元贬值了10%，对美元略有升值了1.2%。
但由此引发了我对于投资的思考，近日A股创了几年来新高，但从过去10年来看，累计涨幅非常小，核心原因还是企业的盈利增长不快。要让企业盈利好看似很简单，那就是提高出厂价价格，即让PPI年年提高。日本通缩30年，从1991到2020年。我们不能走日本的老路，价格要合理回升，其实是需要后面一大堆深化改革的诸多努力，当年日本要实现CPI2%的目标，也花了九牛二虎之力，最后在安倍做首相的时候才实现了，背后便是一个很大的运筹过程。
为什么这么多企业去同质化竞争，能否通过收购兼并的方式让企业规模做大，数量减少，覆盖到全球？现在制造业已经是全球遥遥领先了，但中国企业在海外的数量和市场份额小得可怜，这也是值得我们反思的地方。
三、“十五五”规划建议下的三个亮点：
亮点1，加速科技的自立自强。
我们做资产配置今后几年买科技股肯定没错，因为我们正在经历的是第四次工业革命即AI革命。为什么我们反复提要科技自立自强？一方面中国经济要转型，新旧动能转换。另一方面，大国博弈的需要，所以我们在科技上一定会有巨大的投入，新型举国体制的优势要更好地发挥，政策的支持力度也会非常大。
在资产配置方面，表中有六大产业：未来制造、未来信息、未来材料、未来能源、未来空间、未来健康，还是可以去选的，但选什么公司呢？目前很多科技股的市盈率过高，确实很难选，但也得有长远的眼光，或许未来会有一批科技企业崛起，成为全球知名企业。这里就考验大家的眼力了。
亮点2，大力促消费。
促消费相比于科技的自立自强，肯定不是同一个数量级了，但对于经济结构的优化至关重要。促销费分主动和被动：主动就是要推进国民收入分配体制改革，形成橄榄型的收入结构；被动是因为现在退休的人越来越多了，退休人口大量增加，财政要被动地投入，政府杠杆率上升是必然的，我计算过，2013年公共财政支出当中，用于社保补贴的要占到公共财政支出的5.3%，2023年比重上升到8.8%，预期到2030年这个比重要上升到12%，也就是2030年要4万亿元以上的财政支出用于补社保缺口，这是被动的投入，肯定也能拉动消费。当然创新药、银发经济/养老产业等，看看哪些行业会从中受益，这部分是被动的。
主动方面，要让CPI、PPI往上走，还是得扩大需求、大力促消费，因为改革开放到现在为止，我们在实现高增长的崛起同时，还面临两大问题，房地产的下行周期和结构性问题，如收入分配问题。中国房地产的周期性问题，谁都会遇到，而收入分配问题是一个大问题，对经济结构的影响巨大，这方面就需要我们推出相应的改革。
亮点3，统一大市场。
在这方面也是非常难的，但也是必须得去做的，尤其在反内卷方面，如果明年PPI、CPI有所回升的话，对企业的盈利肯定是有改善的，也带来了相应的投资机会。
去年美国股市七巨头对美国标普500指数贡献了50%左右的增长，美国每一家巨头都有自己的产业链，比如苹果产业链、特斯拉产业链等，且都是全球构建产业链和供应链；中国制造业虽然非常大，但我们大企业缺乏打造大而长的全球产业链能力，有哪些企业今后几年能做大？也是投资和配置资产的一种思考维度。
展望2026年，财政政策还是会有增量政策的，估计明年的GDP目标还是在5%左右，为了实现这一比较高的目标，财政赤字率要在4.5%，今年为4%，明年再增加0.5个百分点；广义财政赤字率今年是8.4%，明年要提高到9%左右，主要还是靠中央财政加加杠杆。对于货币政策，降息降准有空间，但空间有限，估计应该还会降，我希望明年降息有20个BP，降准0.5%。从三季度的货币政策报告，昨天刚出来的，似乎也有降准降息的逻辑自洽，这对股市和楼市都是利好，但总体来讲，货币政策的空间有限。
四、资本市场还是有机会的。
第一，在目前整个投资回报率下行、利率下行的大背景下，债券收益率有望下降，债券配置逻辑主要是基于长期考量。
第二，我们不太可能像日本，日本失去30年，中国应该不会，因为大家总在研究日本失去30年的政策失误，但却忽视了日本失去30年与中国崛起30年在时间上完全吻合。现在中国房地产也在往下走了，我们在房地产下行的过程当中，中国的高科技产业、互联网、新能源、电动车、创新药等都在崛起。中国不会失去30年，是因为中国有自上而下的发展战略和产业政策，有举国体制优势，有深厚的儒家文化因素。中国不会失去30年，是因为当前及今后，估计没有一个实力大国可能崛起。
拥抱高科技，拥抱哪个？很难选，但可以买一点ETF，毕竟成分股指数有一个优胜劣汰的机制。
还是一个主题，分化是大趋势，中国现在股市分化是不够的，2010年以来，美国股指涨幅惊人，但统计表明，美国股指是靠12.5%的上市公司拉动上涨，87.5%的公司不创造价值。玩游戏到最后是少数人成为赢家，而且大赚钱，大部分则是亏钱的，企业经营也是一样的，是一个优胜劣汰的过程，大部分企业的生命周期都不长，分化就是优胜劣汰、强者恒强、此消彼长的过程，所以资产配置要在分化的过程中抓住机会。
什么人家的股市里有一批企业脱颖而出，成为巨头？去年美股耀眼的是七姐妹，今年又多了一个博通，纵观美国大企业的成长过程，大多通过不断并购以做强做大，且七姐妹的并购次数都是三位数以上的。我们是否可以通过建立“统一大市场”，用市场化手段来收购兼并，做强做大？这就需要进一步完善公司治理、优化对地方绩效的考核机制、打破部门壁垒。
最后我推荐黄金，我是2016年持续到现在为止都看好黄金。这是全球央行持有黄金的总规模，在1965年达到最高点，我们目前的规模，60年过去了，各国央行持有黄金的规模还不如1965年，但1965年到现在为止，60年期间，我们的货币规模也增长了几十倍，全球货币体系再调整、美元的国际地位遭到挑战的背景下，黄金还是值得长期配置的。
我就讲到这里，谢谢大家！
